撰文 / 张霖郁 胡静文

编辑 / 黄大路

设计 / 琚 佳

来源 / Bloomberg，几何四驱 作者：Michael Msika，Allegra Catelli

投资者对欧洲汽车制造商的前景预测较为悲观，事实上，欧洲的实际情况比预期的还要糟糕。

2024年对汽车行业来说是艰难的一年，原本预期新冠疫情后会出现复苏，但这一势头只短暂地出现过。汽车需求疲软、利润率的压力以及欧洲地区与中国贸易的紧张局势，这些因素综合起来导致整车以及零部件行业成为欧洲表现第二差的行业，仅次于采矿业。

Stoxx 600是欧洲的股票指数，旗下的汽车以及零部件版块（Stoxx 600 Autos & Parts）自2024年4月达到高点后本周已下跌24%，创下连续10个月以来的新低，并且有过在经济低迷时期进一步下跌的历史记录。该地区最大的车企大众集团目前的估值水平创历史新低。

私人银行J Safra Sarasin的股票策略师沃尔夫·冯·罗特伯格Wolf von Rotberg表示：“汽车行业尚未达到可持续反弹的程度，短暂反弹是有可能的。这是市场本身结构性转变、内部问题和周期性衰退前景这三方面的影响，目前这一影响已达到顶点，可能会进一步影响需求和收益。”

困境但仍有上涨空间

欧洲汽车行业一直在努力应对需求低迷的问题，尤其在关键的中国市场，同时各家公司在电动车方面面临着来自亚洲供应商的激烈竞争。

中国与欧盟之间的贸易争端，以及2025年欧盟更严格的排放限制，都加剧了行业的困境。

大众集团正考虑首次关闭德国工厂。最新的消息是德国最大的产业工会金属工业工会（IG Metall）于德国当地时间9月11日开始与雇主进行集体谈判，要求为汽车、电气以及金属行业近400万工人提高7%的薪水。

金属工业工会表示，谈判期间准备发动罢工，这可能给车企带来更大的压力。参加谈判的企业包括奔驰和宝马。

罗特伯格认为，德国三大汽车制造商高度依赖中国需求，宝马、奔驰和大众汽车的销量有三分之一以上销往中国。他表示，产能过剩正在压低行业利润率，可能需要数月甚至数年才能恢复平衡。

宝马在德国时间2024年9月10日发布盈利预警，继大众品牌和保时捷已经下调今年的盈利预期之后。

摩根士丹利分析师哈维尔·马丁内斯·德·奥尔科兹·塞尔达 (Javier Martinez de Olcoz Cerda)表示，事情可能还没有结束，车企“几乎没有藏身之处” 。

“我们正处于长期负利润周期的开始阶段，市场对2025-2026年的预期仍然很高。”他们在一份报告中写道，“谁可能是下一个？考虑到库存膨胀和雄心勃勃的2024年全年预期，Stellantis 可能是下一个。”

到目前为止，分析师下调评级的速度相对缓慢。

该版块显示出高于平均目标价的潜在上涨空间，未来12个月的涨幅预计为33%，这证实了汽车以及零部件版块的潜在价值。但盈利预测正在下降，前景不好的话，可能会下降更多。

最低的估值

汽车制造业已成为欧洲市场估值最低的行业，平均市盈率仅为5.4倍。这几乎是Stoxx 600指数创纪录的盈利率的6折。

人们对汽车制造业价值的信心已严重减弱，导致目前的市盈率比其预期账面价值低了约40%，这是20年来区间的底端。

Julius Baer集团股票策略主管马修·拉池特（Mathieu Racheter）表示：“从风险/回报角度来看，一些股票看起来相当有吸引力。”

他指出，奔驰和保时捷是他们银行最喜欢的股票，并指出供应链问题要么已经得到解决，要么正在解决中。

对于奔驰，拉池特说：估值低迷以及包括回购和股息在内的10%以上的收益率为投资者提供了一个好机会。

“我们预计2024年第四季度和2025年业绩将有所改善，”他说。“该行业还面临着结构性挑战，但股价已经处于灾难水平。”

毫无疑问，8月美国银行的基金经理调查中，该行业是欧洲最不受欢迎的行业。空头机构最近也一直在关注沃尔沃和保时捷。

道富环球市场高级多资产策略师玛瑞佳·威特曼（Marija Veitmane）说，近期进一步的大幅抛售表明投资者尚未完成减持，可能对更多坏消息比较敏感。

“总体而言，我们预计在盈利前景改善之前，股价不会反弹，”她说。“目前，盈利评级下调的速度远远超过评级上调的速度，股价将进一步表现不佳。”

如果转型失败

汽车产业一直以来都被认为是德国工业最重要的支柱产业。

尤其是近十几年来，德国汽车工业更是在高端品牌汽车市场不断地扩大其统治地位。产自斯图加特，沃尔夫斯堡和慕尼黑的汽车中，有近四分之三被直接销往德国境外，而德国经济总产出的7.7％又将直接或间接流回到汽车产业中。

柏林对外贸易，结构和技术政策研究协会主任Heinz-Rudolf Meißner说：“在德国，约有180万个工作岗位直接或间接依赖于汽车产业。”

汽车工业的成功对德国作为一个工业基地的未来具有重要意义。但如果德系车企在这次转型中失败，德国将面临何种情况？

早在2019年，一家来自瑞士的咨询&预测研究机构Prognos，就针对最坏的预期假设给出了它们的分析结果。他们关于德国的这份长期预测分析报告涉及了所有可能对德国以及全球经济发展引起负面影响的核心消极因素。其中包括：全球化的贸易震荡，气候变暖所引发的后果以及德国汽车产业的大衰退。

研究表明，即使这样的极端情况会发生，德国依然有能力可以度过难关。

Prognos研究机构负责人Oliver Ehrentraut强调这只是Prognos所做的一次具有针对性的猜想预测：“这个情景预测分析了当汽车行业管理者在错失可预见的企业结构调整，从而使企业失去竞争力后所将可能导致的后果” 。

Prognos的汽车行业经济学家认为，德国汽车工业的大衰退，对德国国民生产总值与德国国内就业人数的整体影响，其实是有限的。它虽然将会造成德国社会整体范围内约74.3万名工人失业（占总劳动人口的2%）以及1740亿欧元（2019年的数据）的国民生产总值萎缩，但是这仅仅占到整个德国国民生产总值的4.6％。